（3）九家上市企業(yè)的營收加起來不過三四百億，而定制行業(yè)的規(guī)模至少是千億以上,，再次證明行業(yè)集中度不高,，還存在大量腰部和尾部小散品牌（到現(xiàn)在還沒上市的頭部企業(yè)也沒幾家）。（4）產(chǎn)品價格的梯隊：衣柜：好萊客≈歐派> 索菲亞> 尚品宅配（尚品宅配追求極致性價比）,；櫥柜：歐派> 金牌> 志邦,。2. 產(chǎn)品線：（1）定制業(yè)兩大主業(yè)——櫥柜和衣柜,，依然是行業(yè)的支柱型產(chǎn)品。過去十年,，做櫥柜出身的開始做衣柜,，做衣柜出身的也向櫥柜滲透，是行業(yè)非常普遍的現(xiàn)象,。但業(yè)內(nèi)有一個常識性的規(guī)律：通常做櫥柜的轉(zhuǎn)做衣柜要比反過來更順暢,。這是因?yàn)榧揖友b修通常是先做櫥柜后做衣柜，因此櫥柜業(yè)務(wù)可以往衣柜業(yè)務(wù)帶量,，反過來卻難,。未來，這一規(guī)律還很難被顛覆,，因此索菲亞和好萊客在投資中應(yīng)慎重選擇,。圖表21：櫥柜業(yè)務(wù)收入對比

資料來源：各家公司年報，理查德制作（2）全屋定制指的是板式家具定制,，預(yù)計未來數(shù)年還會是增長支撐點(diǎn),，因?yàn)闈撛谛枨筮€大，市場深度足夠,。全屋定制有“六大空間系統(tǒng)”理論：入戶空間（產(chǎn)品如鞋柜）,、餐廳空間（如酒柜）、客廳空間（如電視柜）,、臥室空間（如衣柜）,、功能房空間（榻榻米、書桌,、兒童空間等）、陽臺空間,，可見除了衣柜外可以做生意的地方還很多,。不過依我看，板式家具這個大系列就產(chǎn)品本身而言,，不太做得出明顯的差異,，因?yàn)榇蠹叶寄芴峁┝宅槤M目的設(shè)計，在用料和工藝等方面也不存在什么不可逾越的門檻,。這條產(chǎn)品線PK的是渠道,、營銷和服務(wù)這幾個方面。圖表22：全屋定制（含衣柜）收入對比

資料來源：各家公司年報,，理查德制作（3）木門這條產(chǎn)品線各家企業(yè)在近三五年開始發(fā)力培育,，像歐派、索菲亞,、金牌等企業(yè)還專門成立了子品牌來做,，目前雖然占比很小,，但增速還挺快的，大家都在快速擴(kuò)產(chǎn)能和鋪銷路,。我認(rèn)為,，做木門是“全屋”邏輯的順延，下手做固然是沒錯的,，但預(yù)計其終究難以成為新的支柱型產(chǎn)品,。一來木門體量小，“定制”屬性不強(qiáng),，單價做不高,；二來門業(yè)本身是市場比較成熟的行業(yè)，盈利性不算好,。目前歐派做得最大,，2018年有近5億的規(guī)模，但毛利率卻只有13.6%,。（4）定制/整體衛(wèi)浴這條線目前還處于早期階段,，只有歐派家居獨(dú)立出了這條產(chǎn)品線，且做出了一定規(guī)模,，2018年收入4.53億,，增速50%，毛利率26.48%,。我個人的看法是這條業(yè)務(wù)線前景比木門要好很多,，因?yàn)樾l(wèi)浴空間集沐浴、盥洗等多功能于一體,，使用頻率高,，空間優(yōu)化利用的需求強(qiáng)，是塊大蛋糕,。不過市場目前處于比較初級的階段,，產(chǎn)品吸引力不強(qiáng)，整合不到位,，噱頭多過實(shí)際,，許多傳統(tǒng)衛(wèi)浴企業(yè)也仍在摸索。因此,，投資策略是短期不予期待,，但長期保持跟蹤，未來密切關(guān)注歐派家居以及傳統(tǒng)衛(wèi)浴企業(yè)的研發(fā)進(jìn)展和市場需求的變化,。圖表23：歐派定制衛(wèi)浴

資料來源：歐派官網(wǎng)（5）配套產(chǎn)品：提供各式配套產(chǎn)品是增加盈利點(diǎn)的好方法,，依托現(xiàn)有的銷售渠道起量也快。目前尚品宅配除了全屋定制外，還提供沙發(fā),、餐桌椅,、窗簾、背景墻等家居配套,，2018年創(chuàng)收11.2億元,，增速42.5%，總收入占比提升至16.8%,；索菲亞的配套產(chǎn)品也逐漸做起,，2019年創(chuàng)收4.3億，增速29%,，總收入占比5.6%?，F(xiàn)階段，定制企業(yè)的配套產(chǎn)品還是與其他專家品牌合作,，以買手模式采購與自身定制家居相匹配的產(chǎn)品,。未來，隨著企業(yè)品牌力和零售能力的提升,，定制企業(yè)未嘗不可推出自己的品牌,。這樣做相當(dāng)于反向侵入成品家具市場，畢竟最好的防守就是進(jìn)攻（削弱負(fù)面邏輯第一點(diǎn)的效力）,。圖表24：尚品宅配的配套產(chǎn)品

資料來源：尚品宅配年報（6）整裝：整裝包括基裝,、硬裝和軟裝，比全屋定制的業(yè)務(wù)范圍大得多,，是大家居的第三階段,。整裝既是新產(chǎn)品，也是新渠道,。從產(chǎn)品角度來看,，整裝涉及那么多材料和工序，定制企業(yè)不可能花時間一個個去吃透,，目前業(yè)內(nèi)主要還是采取與各地龍頭家裝公司直接合作的模式,。定制企業(yè)扮演主輔材整合者和定制軟裝供應(yīng)者的角色，家裝公司負(fù)責(zé)安裝服務(wù)和落地施工,。諸多家裝、家居,、建材公司苦苦追求的“一站式家裝”時代逐漸到來,。業(yè)內(nèi)三家龍頭，尚品從2017年開始落地整裝業(yè)務(wù),，歐派2018年開始,，索菲亞2019年開始。尚品和歐派摸索出了一些頭緒，2018年均已做起了過億的規(guī)模,，索菲亞和其他上市企業(yè)則尚未形成規(guī)模銷售,。未來三到五年，定制企業(yè)會加速在整裝領(lǐng)域的探索,，如果能摸索出契合自身特點(diǎn)的產(chǎn)品形態(tài)和業(yè)務(wù)模式,，那么起量會非常快,，增長天花板也有望被打開,。圖表25：歐派整裝案例

資料來源：歐派官網(wǎng)3. 渠道：（1）傳統(tǒng)零售：定制龍頭的開店速度逐漸趨緩，未來傳統(tǒng)零售渠道的增長動力會更多地轉(zhuǎn)向同店表現(xiàn),，暨如何提升客單價,、客流量、進(jìn)店轉(zhuǎn)化率,。這些與經(jīng)銷商體系管理,、電商渠道、品牌宣傳等諸多因素是緊密相關(guān)的,。以坪效來看,，歐派和索菲亞的經(jīng)銷商資源是比較優(yōu)質(zhì)的（但索菲亞做櫥柜真的一般，還是前文講到的櫥衣規(guī)律）,，尚品的直營店玩得很6,。圖表26：龍頭企業(yè)坪效對比

資料來源：各家公司年報，東吳證券整理近兩年隨著地產(chǎn)景氣下行,、賣場客流減少,、行業(yè)競爭加劇等外部環(huán)境的變化，龍頭企業(yè)推出多種形式的終端渠道改革嘗試,，包括一城多商（例如尚品）,、子品類子品牌獨(dú)立代理（例如歐派家居）、二級分銷商（開小店）,、合伙人制度（本地家居建材品牌聯(lián)盟）等,。（2）大宗業(yè)務(wù)：近年國家大力推動精裝房政策給行業(yè)開出了新的路子：承接地產(chǎn)商的工程單，負(fù)責(zé)精裝修的櫥柜,、衣柜等部分,，做to B的大宗業(yè)務(wù)。精裝房比例的提高給櫥柜經(jīng)銷模式帶來沖擊,，但卻給龍頭櫥柜企業(yè)帶來機(jī)會,。一來，地產(chǎn)開發(fā)商做精裝修喜歡找品牌企業(yè)一起做,，這樣能提升商品房檔次,，賣高點(diǎn)價錢,。小企業(yè)沒什么機(jī)會上車，產(chǎn)能和現(xiàn)金流也往往跟不上,；二來,，大宗工程業(yè)務(wù)量大，生產(chǎn)相對標(biāo)準(zhǔn)化,，容易迅速起量,。因此，精裝房浪潮反而有助于龍頭加速獲取市場份額,。雖然大宗業(yè)務(wù)一般來說具有賬期偏長,，利潤率較低等特點(diǎn)，但這對于資金雄厚,、議價能力強(qiáng)的龍頭而言卻不一定是問題,。像龍頭歐派家居（600833.SH）就跟保利地產(chǎn)、綠地等大開發(fā)商合作得很好,，大宗業(yè)務(wù)成長得很迅速,，毛利率卻比門店銷售還要高十幾個點(diǎn)。圖表27：2018年各家企業(yè)大宗業(yè)務(wù)情況